6月24日，發改委發布了關于向社會公開征求對《縣城新型城鎮化建設專項企業債券發行指引（征求意見稿）》意見的公告；再次深化了對縣城城鎮化補短板工作的政策支持。

 
     《指引》中提出，符合《國家發展改革委關于加快開展縣城城鎮化補短板強弱項工作的通知》(發改規劃〔2020〕831號)的單體項目或綜合性項目，均可作為本專項債券支持方向，再次開啟了政策性企業債券發行工作的序幕。
 
       雖然《指引》為區縣級項目融資大開合規融資的“前門”，但從其中一些細節條款和目前的債市來看，似乎并沒“縣均發債”那么樂觀。要解決區縣級的“融資難”問題，依然任重道遠。
 
焦點1:募投項目以未來經營收入作為主要償債來源
 
      《指引》的發行條件中提出：本專項企業債券以募投項目未來經營收入作為主要償債來源。其中，項目收費標準由政府部門定價的，地方政府價格主管部門應及時制定完善項目收費價格政策。
 
       這意味著債券雖將由各級國企、融資平臺所發行，但事實上與政府信用進行了切割，以項目本身的收入為未來主要的償債來源，與地方財政情況并無高度關聯。但是，區縣級項目是否能夠產生穩定的經營現金流，一直未得到市場的肯定，這使得債券發行過程中投資人將更為看重發債主體的信用和增信措施，評級較低的區縣級城投很難直接作為主體直接發行債券。
 
       加上征求意見稿中未對債券發行主體作出限制，這意味著未來這類專項債券的發行主體很可能由市級平臺發行募投，通過聯合的方式解決區縣級項目的資金問題，同時市級平臺可以通過債券補充不超過50%的營運資金。
 
焦點2:允許募集資金償還前期已直接用于募投項目建設的銀行貸款
 
       今年以來，市場融資利率出現了較大幅度的下降；加上新項目的項目籌備期較長，無法抓緊趕上發債的窗口期。因此《指引》中的這一條是變相為在建項目、已完工項目大開綠燈。
 
       這既利于區縣級項目趕上未來的發債窗口期，也利用融資平臺優化投融資結構、聯合金融機構進行債務置換工作。同時，在建項目、已完工項目未來的收入保障程度也能得到更科學的研判，有助于項目成功發行。
 
焦點3:鼓勵銀行機構通過“債貸組合”進行債券和貸款統籌管理
 
       “債貸組合”是指按照“融資統一規劃、債貸統一授信、動態長效監控、全程風險管理”的融資模式，由銀行為企業制定系統性融資規劃，根據項目建設融資需求，將企業債券和貸款統一納入銀行綜合授信管理體系，對企業和項目債務融資實施全程管理。
 
       結合近期政策性銀行貸款的動向，實際上我們可以認為這是未來國開行、農發行等政策性銀行結合推動政策性項目、補短板項目等對應措施。在政策性銀行等支持下，這類補短板項目的融資成功率有望隨著政策的落實逐漸提高。
 
焦點4:省級發展改革委應就募投項目出具是否適用于本指引的專項意見
 
       在今年初《證券法》修訂后，企業債的發行不再經過省級發改委轉報，改為由地方發改委直報中央。但在《指引》中，卻依然突出了省級發改委的作用——出具專項意見。
 
       此舉可以說是企業債改革的過渡舉措，也是中央需要依靠省級政府對地方項目進行進一步管理、管控的必須。在省級發改委的統籌協調下，本次新企業債的發行與管理依然需要通過省級審核，省發改也必然會對項目提出更具體、更落實的項目償債要求和投向指導，讓企業債重歸政策性債券的本質。
 
焦點5:支持縣城主體以自身信用發行本專項企業債券
 
     《指引》中并未提出發債主體的評級要求，還支持縣級主體以自身信用發行本專項債券；這當然是好事，但這是否能夠得到市場的承認，依然存在非常大的不確定性。
 
       從目前債券發行情況來看，AA級平臺募集資金尚有一定問題，更不用說未達到2A的平臺了。這一條聚焦的還是沿海地區經濟發達的區縣和百強縣；其他地區還需要市級平臺扶一把或者政策性銀行的支持。縣級主體的市場化、信用等級提升，還有很長的路要走。
 
焦點6:發債項目優先安排中央預算內投資和地方政府專項債券等資金
 
       這條其實非常有趣，前面還說償債資金來自經營收入，這里怎么又開始對應中央預算內投資和地方政府專項債券了呢？結合地方專項債券也在強調市場化融資，實際上可以得出這樣的可能：較大的補短板項目針對未來收入來源的不同，可以進行融資上的切割與劃分。針對項目中的政府性基金收入，發行地方政府專項債券；項目中的經營性收入，則可以進行銀行貸款、企業債等市場化融資。
 
       結合前面的“債貸結合”、政策性銀行貸款，這確實使縣級項目的發債、融資有了更多的可能，但這也對項目本身的質量、項目運作水平提出了更高的要求。這既是機會，也是挑戰。
 
文章轉自微信公眾號：ppp研討